今天，每個主要的貸款協議都在構建固定利率產品，主要由 RWA 驅動。這並不錯。一旦您接近真實世界的信貸，固定條款和可預測的付款就會開始變得重要。

固定利率貸款是聽起來不可避免的想法之一。借款人需要確定性。固定付款，已知的術語，沒有意外的重新定價。如果 DeFi 要類似於真實金融，則固定利率覺得它應該扮演核心角色。

然而，每個週期都以相同的方式結束。浮息貨幣市場成長巨大。固定利率市場保持薄弱。大多數「固定」產品最終都會像您持有的利基債券一樣，直到到期。

那不是意外它反映了參與者的形狀以及這些市場的設計方式。

TradFi 有信用市場，DeFi 主要有貨幣市場

固定利率貸款在傳統金融中起作用，因為該系統是根據時間建立的。有一條收益曲線固定定價。有些基準利率走得緩慢。有些機構明確的角色是持有持續時間、管理不匹配，並在流量單面時保持能力。

銀行開發長期貸款（按揭是明顯的例子），並以不像傭兵資本的負債為他們提供資金。當利率變動時，他們不需要立即清算資產。持續時間是透過資產負債表建構、對沖、證券化以及專門存在於倉庫風險的深層中介層來管理。

重要的部分不是固定利率貸款存在。當借款人和貸款人在到期時沒有完全排隊時，總有人會在那裡吸收不匹配的情況。

DeFi 從未構建過這個系統。

相反，DeFi 建立的東西看起來更接近隨需貨幣市場。大多數供應商出現都有一個簡單的期望：用空閒資金賺錢，但保持流動性。這種偏好安靜地決定了什麼比例。

當貸款人的行為像現金管理一樣，市場會清除感覺像現金的產品，而不是感覺像信貸的產品。

DeFi 貸款人如何學到「貸款」的意思

最重要的差異不是固定與浮動。這是提款承諾。

在像 Aave 這樣的浮息池中，供應商會獲得一個具有效流動性庫存的令牌。他們可以隨時抽出，當出現更好的東西時旋轉資金，並經常在其他地方使用他們的頭寸作為抵押品。這種選擇性是產品。

貸款人因此接受稍差的收益率。他們不是愚蠢。他們支付流動性，可組合性以及無需支付費用的重新定價的能力。

固定利率會改變這種關係。為了賺取期限保費，貸款人必須放棄靈活性並接受資本鎖定一段時間。這種交易可以有意義，但只有在補償明顯的情況下才有意義。在實際上，大多數固定利率的設計都沒有足夠的提供證明失去選擇性。

為什麼流動抵押品將利率推向浮動

當今大多數大型加密貸款並不是傳統意義上的信貸。這是由高流動性抵押品支持的保證金和回收式貸款。這樣的市場自然而易於浮動利率。

在傳統金融中，回購和保證金融資也持續重新定價。抵押品是流動性的。風險是以市場價值為準。雙方都期望這種關係可以隨時調整。加密貸款的行為是相同的。

這也解釋了貸款人方經常被忽略的事情。

貸款人已經接受比標準利率所提出的經濟性有意義差，以換取流動性。

在 Aave 上，借款人支付的費用和供應商收入之間的差距很大。其中一些是協議費用，但是存在很大的部分，因為使用率必須保持在某些水平以下，才能在壓力下出金順利運作。

這個差距顯示為收益率較低。這是貸款人為保持退出無摩擦而付出的價格。

因此，當固定利率產品出現並提供適當的保費以換取鎖定資本時，它並不會與中立基準競爭。它正在與故意產量不足，但感覺液態和安全的產品競爭。

標準比僅僅提供一些更好的 APR 更高得多。

為什麼借款人仍然容忍浮利率市場

借款人確實喜歡確定性，但大多數鏈上借貸並不是家庭抵押貸款。這是槓桿、基礎交易、避免清算、抵押循環以及戰術資產負債表管理。

正如 SilvioBusonero 在對 Aave 借款人的分析中所示的那樣，大多數鏈上債務與循環和基礎策略相關，而不是長期融資。

這些借款人不希望在期限內支付大量保費，因為他們不打算持有期限。他們希望選項在方便的時候鎖定，而在不方便的時候可以再融資。如果利率走向他們有利，它們就會滾動。如果某些東西破裂，他們會很快放鬆。

因此，您最終會出現一個市場，貸款人需要保費來鎖定資本，但借款人在結構上不願意支付資金。

這就是為什麼固定利率不斷變成單面市場的原因。

固定利率是一個單面的市場問題

加密貨幣固定利率失敗通常歸因於實施。拍賣與 AMM。系列與泳池。更好的曲線。更好的用戶體驗。

已經嘗試了許多不同的機制。定期金融舉行拍賣。概念構建的明確術語工具。利率以到期為基礎的 AMM 進行實驗。Aave 甚至試圖在集合系統內的固定貸款進行近似。

設計不同，但結果重複。更深入的問題是它們背後的心理模式。

這通常是論點轉向市場結構的地方。據說，大多數固定利率協議都試圖使信貸感覺像貨幣市場的變化。他們保留了集合資本、被動存款和流動性的承諾，同時只是改變利息的報價方式。這使固定利率更容易在表面上採用，但也迫使信貸繼承貨幣市場的限制。

固定利率不僅僅是不同的利率。這是一個不同的產品。

同時，這些產品是為未來的用戶群構建的論據只是部分正確的。機構、長期儲蓄者和信貸本地借款人預計將到達並固定這些市場。

實際到達的東西表現更像活動資本，而不是資產負債表。

機構出現為分配者，策略和交易者。長期儲蓄者從未達到有意義的規模。信用本地借款人確實存在，但借款人並不固定貸款市場。貸款人是這樣的。

所以限制從未純粹是分佈。這是資本行為與錯誤的市場結構互動。

若要讓固定費率大規模運作，您需要以下其中一個是真的：

1. 貸款人可以鎖定資金，或

2. 有一個深度的二級市場，貸款人可以以合理的價格退出，或

3. 有人存放期限，以便貸款人可以假裝他們是流動性的。

DeFi 貸款機構大多數拒絕第一個。短期風險的二級市場仍然薄弱。第三個安靜地重建資產負債表，這正是大多數協議試圖避免的。

這就是為什麼固定利率一直被推進可以存在的角落，但永遠不會成為資本生活的默認地方。

到期限分解流動性，二手市場仍然薄弱

固定利率產品會產生到期。到期會產生碎片段。

每個到期都是不同的工具，具有不同風險。下週到期的索償與三個月內到期的索償並不相同。如果貸款人想提早退出，他們需要有人在確切的時間點購買該確切的索償。

這意味著：

• 許多個獨立的集區（每個到期一個），或

• 一個真正的訂單簿，其中包含真正的市場創造者願意在整個曲線上報價。

DeFi 尚未生產了第二件事的耐用版本以獲得信用，至少並非大規模。

相反，你看到的是熟悉的。流動性減少。價格影響增加。「提早退出」會變成「你可以退出，但你會獲得折扣」，有時該折扣會消耗貸款人預期獲得的大部分收益。

一旦貸款人體驗到這種情況，該頭寸就會停止感覺像是存款，並開始感覺像是您必須管理的東西。大部分資本之後安靜離開。

具體的比較：Aave 與定期金融

看看首都實際坐在哪裡。

Aave 的業務規模龐大，借貸和借貸數十億美元。Term Finance 設計精良，完全符合固定利率倡導者的要求，但與貨幣市場相比，它仍然很小。這個差距不是品牌。它反映了貸款人偏好的實際位置。

在 Aave v3 以太坊上，USDC 供應商在保持即時流動性和高度可組合的頭寸的同時獲得了大約中 ~ 3％ 的年利率。借款人在同一窗口中的支付大約中度 ~ 5%。

相比之下，Term Finance 定期通過 4 週的固定利率美元拍賣，中間單位數字，有時會根據抵押品和條件而更高。在紙上看起來可以更好。

但這就是貸款人的觀點重要的地方。

如果您是貸款人，可以在以下情況下決定：

•~ 3.5% 的表現類似現金（隨時退出，隨時旋轉，在其他地方使用頭寸），以及

•~ 5% 的表現類似債券（保持到期，除非其他人出現，否則退出流動性有限），

許多 DeFi 貸款機構選擇第一個，即使第二個貸款數字更高。因為數字不是完整回報。完整回報包括選擇性。

固定利率市場正在要求 DeFi 貸款人成為債券買家，在一個生態系統中，大多數資本都被訓練以表現像傭兵流動性一樣。

這種偏好解釋了為什麼流動性集中在它的位置。而一旦流動性較薄，借款人會立即感受到執行情況更糟糕和容量有限。他們返回浮利率。

為什麼固定利率可能永遠不會成為加密貨幣的默認

固定利率可以存在。它甚至可以健康。

它不會變成的是 DeFi 貸款人停放資本的默認地點，至少除非貸款人基礎改變，否則不會變成。

只要大多數貸款人期望指定流動性、價值組合性與收益率一樣，並且偏好自動調整的頭寸，固定利率仍在結構上仍然受到弱勢。

浮息市場贏得勝利，因為它們匹配參與者的實際行為。它們是想要移動的資本的貨幣市場，而不是用於長期資產負債表的信用市場。

什麼必須改變

如果固定利率發生重要，則必須誠實地視為信貸，而不是偽裝成儲蓄戶口。

提前退出必須定價，而不是承諾。持續時間風險必須明確。當流量不排列時，有人必須願意保持對方。

最可信的路徑是混合。浮息作為資本生活的基礎層。固定利率作為明確希望出售或買入期限的人士的選擇入選工具。

更真實的路徑不是強迫固定利率進入貨幣市場，而是讓流動性保持靈活性，同時為那些想要確定的人提供一種選擇投入資金。