Her büyük borç verme protokolü, bugün büyük ölçüde RWA'lar tarafından yönlendirilen sabit oranlı ürünler inşa ediyor. Bu yanlış değil. Gerçek dünya kredisine yaklaştığınızda, sabit şartlar ve öngörülebilir ödemeler önemli olmaya başlar.

Sabit faizli borç verme, kaçınılmaz görünen fikirlerden biridir. Borçlular kesinlik ister. Sabit bir ödeme, bilinen bir terim, sürpriz yeniden fiyatlandırma yok. DeFi gerçek finansmana benzeyecekse, sabit faiz merkezi bir rol oynaması gerektiğini düşünüyor.

Ve yine de, her döngü aynı şekilde bitiyor. Değişken oranlı para piyasaları çok büyüyor. Sabit faizli piyasalar zayıf kalır. Çoğu “sabit” ürün, vadeye kadar tuttuğunuz niş tahviller gibi davranır.

Bu bir kaza değil. Katılımcıların şeklini ve bu pazarların tasarlanma şeklini yansıtır.

TradFi'nin kredi piyasaları var, DeFi'nin çoğunlukla para piyasaları var

Sabit faizli borç verme, sistem zaman etrafında inşa edildiğinden geleneksel finansta çalışır. Fiyatlandırmayı sabitleyen bir getiri eğrisi vardır. Yavaş hareket eden kıyaslama oranları var. Açık rolü süreyi korumak, uyumsuzluğu yönetmek ve akışlar tek taraflı olduğunda solvent kalmak olan kurumlar vardır.

Bankalar uzun vadeli krediler oluşturur (ipotekler bariz bir örnektir) ve onları paralı sermaye gibi davranmayan yükümlülüklerle finanse eder. Oranlar hareket ettiğinde, varlıkları derhal tasfiye etmeleri gerekmez. Süre, özellikle depo riski için var olan bilanço inşası, riskten korunma, menkul kıymetleştirme ve derin aracılık katmanları yoluyla yöne tilir.

Önemli olan sabit oranlı kredilerin mevcut olması değil. Borçlular ve borç verenler vadeye göre mükemmel bir şekilde sıraya girmediğinde, birisinin uyumsuzlukları gidermek için her zaman orad adır.

DeFi bu sistemi asla inşa etmedi.

Bunun yerine DeFi'nin inşa ettiği şey, isteğe bağlı bir para piyasasına çok daha yakın görünüyor. Çoğu tedarikçi basit bir beklentiyle ortaya çıkar: boş sermayeden bir şeyler kazanın, ancak likit kalın. Bu tercih sessizce hangi ölçekleri belirler.

Borç veren tabanı nakit yönetimi gibi davrandığında, piyasalar kredi gibi hissettiren ürünler değil, nakit gibi hissettiren ürünler etrafında temizlenir.

DeFi borç verenler “borç vermenin” ne anlama geldiğini nasıl öğrendi

En önemli fark sabit ve yüzer değildir. Bu geri çekilme vaadidir.

Aave gibi değişken oranlı bir havuzda, tedarikçiler etkin bir şekilde likit envanter olan bir token alırlar. İstedikleri zaman çekebilirler, daha iyi bir şey ortaya çıktığında sermayeyi döndürebilirler ve genellikle pozisyonlarını başka yerlerde teminat olarak kullanabilirler. Bu isteğe bağlı üründür.

Borç verenler bunun için biraz daha kötü getirileri kabul ediyor. Onlar aptal değiller. Likidite, birleştirilebilirlik ve ek yük olmadan yeniden fiyatlandırma yeteneği için ödeme yapıyorlar.

Sabit oran bu ilişkiyi tersine çevirir. Süreli prim kazanmak için, borç verenler esneklikten vazgeçmeli ve sermayenin belirli bir süre kilitlendiğini kabul etmelidir. Bu ticaret mantıklı olabilir, ancak yalnızca tazminat açıksa. Uygulamada, sabit oranlı tasarımların çoğu, isteğe bağlıdır kaybını haklı çıkarmak için yeterli teklif ver medi.

Likit teminat neden oranları değişken yöne çekiyor?

Günümüzde büyük ölçekli kripto kredilerinin çoğu geleneksel anlamda kredi değildir. Yüksek likit teminatla desteklenen marj ve repo tarzı kredilerdir. Bunun gibi piyasalar doğal olarak değişken oranlarda netleşiyor.

Geleneksel finansta, repo ve marj finansmanı da sürekli olarak yeniden fiyatlandırılır. Teminat likit. Risk markaya göre değerlidir. Her iki taraf da ilişkinin her zaman ayarlanabilir olmasını bekliyor. Kripto borç verme aynı şekilde davranır.

Bu aynı zamanda borç veren tarafında sıklıkla göz ardı edilen bir şeyi açıklar.

Borç verenler halihazırda likidite karşılığında manşet oranlarının önerdiğinden anlamlı derecede daha kötü ekonomileri kabul ediyorlar.

Aave'de, borçluların ödediği ile tedarikçilerin kazandığı arasındaki fark büyüktür. Bunların bir kısmı protokol ücretleridir, ancak önemli bir kısmı mevcuttur çünkü para çekme işlemlerinin stres altında sorunsuz çalışması için kullanımın belirli seviyelerin altında kalması gerekir.

Bu boşluk daha düşük verim olarak ortaya çıkıyor. Borç verenlerin çıkışları sürtünmesiz tutmak için ödediği bedeldir.

Dolayısıyla, sabit oranlı bir ürün ortaya çıktığında ve kilitleme sermayesi karşılığında mütevazı bir prim sunduğunda, tarafsız bir tabana karşı rekabet etmiyor. Kasıtlı olarak düşük verimli olan, ancak sıvı ve güvenli hissettiren bir ürüne karşı rekabet ediyor.

Çubuk, sadece biraz daha iyi bir APR sunmaktan çok daha yüksektir.

Borçlular neden dalgalı faizli piyasalara hala tahammül ediyor

Borçlular kesinliği sever, ancak çoğu zincir borçlanma ev ipoteği değildir. Kaldıraç, baz işlemler, tasfiyeden kaçınma, teminat döngüleri ve taktik bilanço yönetimidir.

SilvioBusonero'nun Aave borçluları analizinde gösterdiği gibi, zincir borcunun çoğunluğu uzun vadeli finansmandan ziyade döngü ve baz stratejilerine bağlıdır.

Bu borçlular, süre boyunca büyük bir prim ödemek istemiyorlar çünkü süreyi tutma niyetinde değiller. Uygun olduğunda kilitleme ve olmadığında yeniden finanse etme seçeneğini istiyorlar. Oranlar kendi lehine hareket ederse, yuvarlanırlar. Bir şey kırılırsa, çabucak gevşerler.

Böylece, borç verenlerin sermayeyi kilitlemek için bir prime ihtiyaç duyduğu, ancak borçluların yapısal olarak bunu ödemeye isteksiz oldukları bir pazar elde edersiniz.

Bu nedenle sabit faiz tek taraflı bir pazara dönüşmeye devam ediyor.

Sabit faiz tek taraflı bir piyasa sorunudur

Kriptoda sabit faiz başarısızlığı genellikle uygulamaya bağlıdır. Müzayedeler ve AMM"ler. Serilere karşı havuzlar. Daha iyi eğriler. Daha iyi UX.

Birçok farklı mekanizma denendi. Term Finance açık artırmalar düzenler. Kavramsal olarak oluşturulmuş açık terim araçları. Verim, olgunluğa dayalı AMM'lerle denendi. Aave, havuzlanmış bir sistem içinde sabit borçlanmayı tahmin etmeye bile çalıştı.

Tasarımlar farklıdır, ancak sonuç tekrarlanır. Daha derin sorun, arkalarındaki zihinsel modeldir.

Bu genellikle argümanın piyasa yapısına doğru kaydığı yerdir. İddia, sabit oranlı protokollerin çoğunun krediyi bir para piyasasının bir varyasyonu gibi hissettirmeye çalıştığı yönündedir. Havuzlu sermayeyi, pasif mevduatları ve likidite vaatini korurken, sadece faizin fiyatlandırma şeklini değiştirdiler. Bu, sabit faiz oranının yüzeyde benimsenmesini kolaylaştırdı, ancak aynı zamanda krediyi para piyasalarının kısıtlamalarını devralmaya zorladı.

Sabit oran sadece farklı bir oran değildir. Bu farklı bir ürün.

Aynı zamanda, bu ürünlerin gelecekteki bir kullanıcı tabanı için oluşturulduğu argümanı sadece kısmen doğrudur. Kurumların, uzun vadeli tasarruf sahiplerinin ve krediden yerli borçluların bu pazarlara gelmesi ve sabitlemesi bekleniyordu.

Gerçekte gelen şey, bilançolardan çok aktif sermaye gibi davrandı.

Kurumlar tahsis eden, stratejiler ve tüccarlar olarak ortaya çıktı. Uzun vadeli tasarruf sahipleri hiçbir zaman anlamlı bir ölçekte ulaşmadı. Kredi yerli borçlular var, ancak borçlular borç verme piyasalarını sabitlemiyor. Borç verenler yapar.

Dolayısıyla kısıtlama asla tamamen dağıtım değildi. Yanlış piyasa yapısıyla etkileşime giren sermaye davranışıydı.

Sabit oranlı ölçekte çalışmasını sağlamak için aşağıdakilerden birinin doğru olması gerekir:

1. borç verenlerin sermayenin kilitli olması sorun değil veya

2. borç verenlerin adil bir fiyata çıkabilecekleri derin bir ikincil pazar var veya

3. Birisi süreyi depolar, böylece borç veren likit gibi davranabilir.

DeFi borç verenler çoğunlukla ilkini reddediyor. Vadeli risk için ikincil piyasalar zayıf kalıyor. Üçüncüsü sessizce bir bilançoyu yeniden oluşturur; bu, çoğu protokolün kaçınmaya çalıştığı şeydir.

Bu nedenle sabit faiz, var olabileceği bir köşeye itilir, ancak asla sermayenin yaşadığı varsayılan yer haline gelmez.

Vade likiditeyi parçalıyor ve ikincil piyasa zayıf kalıyor

Sabit oranlı ürünler vadeler yaratır. Vadeler parçalanma yaratır.

Her vade, farklı risklere sahip farklı bir araçtır. Önümüzdeki hafta olgunlaşan bir iddia, üç ayda olgunlaşan iddiayla aynı değildir. Bir borç veren erken çıkmak istiyorsa, tam olarak o noktada bu talebi satın alacak birine ihtiyaçları vardır.

Bu ya da şu anlama gelir:

• birçok ayrı havuz (vade başına bir tane) veya

• eğri boyunca teklif vermeye istekli gerçek piyasa yapıcılarının bulunduğu gerçek bir emir defteri.

DeFi, en azından ölçekte değil, kredi için bu ikinci şeyin dayanıklı bir versiyonunu üretmedi.

Bunun yerine gördüğünüz şey tanıdık. Likidite incelir. Fiyat etkisi büyüyor. “Erken çıkış”, “çıkabilirsiniz, ancak indirim alırsınız” anlamına gelir ve bazen bu indirim borç verenin kazanmayı beklediği verimin çoğunu tüketir.

Bir borç veren bunu deneyimlediğinde, pozisyon depozito gibi hissetmeyi bırakır ve yönetmeniz gereken bir şey gibi hissetmeye başlar. Çoğu sermaye bundan sonra sessizce ayrılır.

Somut bir karşılaştırma: Aave vs Term Finance

Başkentin gerçekte nerede olduğuna bakın.

Aave, milyarlarca borç verme ve borçlanma ile büyük ölçekte faaliyet gösteriyor. Term Finance iyi tasarlanmıştır ve sabit faiz savunucularının istediği şeyi tam olarak yapar, ancak para piyasalarına kıyasla küçük kalır. Bu boşluk markalaşma değil. Borç veren tercihinin gerçekte nerede durduğunu yansıtır.

Aave v3 Ethereum'da, USDC tedarikçileri, anında likiditeyi ve yüksek oranda birleştirilebilir bir pozisyonu korurken kabaca yaklaşık %3 oranında APR kazandılar. Borçlular aynı pencerede kabaca yaklaşık %5 oranında ödeme yaptılar.

Term Finance, aksine, teminat ve koşullara bağlı olarak bazen daha yüksek olan orta tek haneli 4 haftalık sabit oranlı USDC ihalelerini düzenli olarak temizler. Kağıt üzerinde, bu daha iyi görünebilir.

Ancak borç verenin bakış açısının önemli olduğu yer burasıdır.

Aşağıdakiler arasında karar veren bir borç verenseniz:

•~ %3,5 nakit gibi davranır (her zaman çıkın, ne zaman döndürün, pozisyonu başka bir yerde kullanın) ve

•Tahvil gibi davranan ~% 5 (vadeye kadar tutma, başka biri gelmedikçe sınırlı çıkış likiditesi),

Birçok DeFi borç veren, ikincisi sayısal olarak daha yüksek olsa bile ilkini seçer. Çünkü sayı tam getiri değil. Tam getiri isteğe bağlıdır.

Sabit faizli piyasalar, çoğu sermayenin paralı asker likiditesi gibi davranmak üzere eğitildiği bir ekosistemde DeFi borç verenlerinden tahvil alıcıları olmalarını istiyor.

Bu tercih likiditenin neden olduğu yerde yoğunlaştığını açıklıyor. Ve likidite zayıfladığında, borçlular bunu daha kötü uygulama ve sınırlı kapasite yoluyla hemen hissederler. Değişken faiz oranına geri dönüyorlar.

Sabit faiz neden kriptoda asla varsayılan olmayabilir

Sabit oran mevcut olabilir. Sağlıklı bile olabilir.

Olmayan şey, en azından borç veren tabanı değişmedikçe, DeFi borç verenlerin sermayeyi park ettiği varsayılan yerdir.

Çoğu borç veren, nominal likidite beklediği sürece, getiri kadar kompozisyonlanabilirlik değeri beklediği ve otomatik olarak uyum sağlayan pozisyonları tercih ettiği sürece, sabit faiz yapısal olarak dezavantajlı kalır.

Değişken oranlı piyasalar kazanır çünkü katılımcıların gerçekte nasıl davrandıklarıyla eşleşirler. Uzun vadeli bilançolar için kredi piyasaları değil, hareket etmek isteyen sermaye için para piyasalarıdır.

Neyin değişmesi gerekirdi

Sabit faiz önemli olacaksa, bir tasarruf hesabı olarak gizlenmemeli, dürüstçe kredi olarak ele alınmalıdır.

Erken çıkış fiyatlandırılmalı, söz verilmemeli. Süre riski açık olmalıdır. Akışlar hizalanmadığında birisinin diğer tarafı tutmaya istekli olması gerekir.

En inandırıcı yol melezdir. Sermayenin yaşadığı temel katman olarak değişken oran. Açıkça satmak veya satın almak isteyen kişiler için bir opt-in aracı olarak sabit faiz.

Daha gerçekçi yol, sabit faiz oranını para piyasalarına zorlamak değil, likiditenin esnek kalmasına izin verirken, kesinlik isteyenlere buna katılmanın bir yolunu vermektir.